本集合计划将以管理人自身积累的投资管理经验为基础,依托管理人专业研究力量和同行优秀研究成果,在进行大类资产配置的基础上,以固定收益类资产投资为主,优选高收益债券并构建投资组合,在严格控制风险的前提下,力求获取超额的投资收益。
本集合计划可以投资于国内依法发行的国债、地方政府债、央行票据、金融债、政策性金融债、企业债、公司债(含非公开发行公司债)、可转换公司债(含可分离交易可转债)、可交换债券、各类债务融资工具(如短期融资券和超短期融资券、中期票据、集合票据、集合债券、PPN等)、公募债券基金、资产支持证券、债券回购、大额可转让定期存单、货币市场基金、银行存款、同业存单、现金、因可转换公司债券转股或可交换债券换股形成的股票、因分离交易的可转换公司债券产生的权证以及其他法律、行政法规或政策许可投资的其他金融工具或投资品种。
(1)大类资产配置策略 本集合计划的大类资产配置主要通过对宏观经济运行状况、国家财政和货币政策、国家产业政策以及资本市场资金环境、证券市场走势的分析,预测宏观经济的发展趋势,并据此评价未来一段时间债券、股票市场相对收益率,在集合计划限定的投资比例范围内主动调整现金、债券的配置比例。 本集合计划的资产配置主要包括战略性资产配置和战术性资产配置:战略性资产配置首先分析较长时间段内所关注的各类资产的预期回报率和风险,然后确定最能满足集合计划风险-回报率目标的资产组合;战术性资产配置根据各类资产长短期平均回报率不同,预测短期性回报率,调整资产配置,获取市场时机选择的超额收益。 (2)债券类资产投资策略 本集合计划对固定收益类证券的投资,综合采用自上而下(利率预期策略)和自下而上(债券选择策略)相结合的投资策略,对固定收益类证券进行科学合理的配置。自上而下部分主要是根据宏观经济发展状况、货币政策等的分析对市场利率进行动态预测,以此为基础对债券的类属和期限等进行配置;自下而上部分主要从到期收益率、流动性、信用风险、久期、凸性等因素对债券的价值进行分析,对优质债券进行重点配置。 1)利率预期策略利率预期策略旨在对市场利率进行动态预测,并以此为基础进行债券类属配置并调整债券组合久期。本集合计划根据宏观经济发展状况、货币政策以及债券市场供需状况等来预测利率走势。主要考虑的因素有:GDP增长率、通货膨胀率、固定资产投资增长率、出口状况、居民消费、货币供应增长率、新债发行量、其它央行的利率政策等。 2)债券选择策略对单个债券将分别从到期收益率、流动性、信用风险、债券条款、久期、凸性等因素进行价值分析。根据对债券组合久期的安排,结合单只债券流动性与信用风险特征,对单只债券的久期进行选择。其它特征相似时,选取凸性较大的债券,这是因为其它因素相同时,凸性较大的债券在利率上升时贬值较少,而在利率下降时增值较大。 3)高收益债投资策略 ①投资原则 ⅰ分散化 高收益债投资的首要原则是尽量分散组合。相对于投资级/普通债券而言,高收益债最大的不同在于隐含违约率相对较高,由于信用分析难以完全规避违约,集中投资将面临较高的回撤。同时,对于债券投资而言,收益“上有顶”,集中化的投资对于组合而言也难以实现大幅增厚收益。此外,由于高收益债券的流动性往往较弱,集中持有单只债券意味着加重组合变现的难度,进而难以实现止盈或止损。因此,对于高收益债投资而言,构建尽量分散的投资组合,分散违约风险,以实现尽可能降低风险的同时提高投资收益。构建分散化的组合,需要重点把握三个维度的分散,包括行业分散、产业链分散、地域分散。对于分散投资的效益,举例而言,假设投资买入相同数量的11只到期收益率10%的个券,最终即使有一只债券违约,组合的损失仍然为零。 ⅱ控制久期 控制久期以对冲资质下沉。一方面,通过控制久期,能够对发行人的信用水平和潜在信用风险演化的路径及其结果给出相对清晰的判断,有利于把握组合的安全边际;另一方面,由于高收益债券的流动性相对较差,通过降低个券的久期,能够在一定程度上提高组合的流动性。同时,由于临近到期意味着违约的0-1博弈将得出答案,个券的敏感性将被放大,也容易出现被市场无情抛售、价值低估的标的。 ⅲ以战略性配置为主高收益债投资回报的最大来源仍然是票息,高收益债的投资本质仍然是“投资”,而非“投机”。因此,高收益债组合的主要风格是“重配置”,这也就要求择券需要做到更加精耕细琢,择时需要充分识别宏观经济和产业周期所属阶段,判断大宗商品价格周期,确认信用扩张或信用收缩。 ②投资策略 ⅰ组合投资,赚取信用利差 高收益债组合的主要风格是以战略性配置为主。在构建投资组合时,注重自上而下把握经济周期,顺势而为布局大类资产配置。由于高收益债收益与宏观经济周期高度相关,因此在经济衰退后期和复苏初期进场,将能够收获高位利差。同时,注重把握行业周期,驾驭行业轮动。通过观测周期特征,跟随产业趋势,在行业景气回暖时乘势而上,如过剩行业在供给侧改革政策下可以获得超额收益,彼时可以选择适度加仓;在行业景气波动时防御并寻求“避风港”,控制仓位并可能可以精选高收益国企龙头。此外,择券方面可能可以重点考虑国企企业债,挖掘价值标的。企业债的特殊属性下,发改委“防风险守底线”约束在不断细化。从违约实际发生情况来看,国企企业债在各类券中违约率相对低,回收率相对较高,因此,可能可以谨慎筛选国企企业债。 ⅱ波段交易,收获资本利得 类似投资级/普通债券,高收益债券同样可以作为交易品种,在收益率较高的时候买入,在收益率较低的时候卖出,赚取较高持有票息的同时,获取可观的资本利得。波段交易主要可以关注三个方面的机会:首先是事件驱动对个券造成的错杀,负面事件发生时,由于声誉风险和部分投资机构风控出库的要求往往容易导致个券错杀。对于这样的机遇与挑战,我们需要快速而严谨地分析事件对发行主体的客观影响,迅速跟踪调研,迅速评估事件是否影响公司基本面、再融资和其他风险;同时重点关注企业对事件的反应;在此基础上推导事件演化,并回归公司基本面的抓手,对企业的资产变现和脱困能力给出最终的结论并以此做出投资决策。其次,由于高收益债普遍具有流动性差、敏感性高的特点,个体事件的冲击往往容易造成大范围的误伤。因此,面对事件冲击造成市场风险偏好被暂时性压低的局面,可以充分的寻找买点。最后,关注资金面变化带来的择时机会。以历史数据来看,高收益债收益中枢和资金面存在一定的相关性,即在资金利率中枢大幅上移阶段,高收益债整体收益率水平出现明显抬升;在资金利率中枢大幅下移过程中,高收益债整体收益率水平也处于震荡下行的通道。ⅲ博弈违约重组博弈违约重组,主要可以关注三个方面的机会。首先是担保求偿,对于发行主体明显不具有偿债能力、但债券附有第三方担保的标的而言,严谨的评估担保的法律效力,包括担保的属性是否为连带责任担保,以及担保函的出具是否流程规范以达到具有法律效力;并关注担保人的担保资格、代偿能力和代偿意愿。其次是处置抵质押物。对于提供抵押物增信的个券,关注其对抵押物处置变现享有的优先受偿权,并从变现能力和价值稳定性等维度重点评估抵押物的变现价值。最后是参与债务重组。由于违约债券的不确定性已经充分暴露,价格可以充分释放绝大部分风险,因此能够给投资留出足够安全边际。通过预估资产保守的清偿率及债务解决的时间周期,迅速、积极主动地推进债务重组,也能够实现较好的收益。 4)债券类基金投资策略作为辅助性策略,管理人将通过基金评价分析,精选、投资于部分评级优良的债券型基金。 (3)其它策略:管理人根据市场的发展,以为投资者最大化地获取收益为原则,可以在风控原则内前瞻性地运用其他策略。
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