浦银安盛基金：投资理论的变迁

　　2007年，市场信仰的是基于价值投资理论的长期持有，理论核心是挖掘公司价值，放弃选时操作，坚持长期持有。2009年，市场信仰的是基于“投资时钟”理论的波段操作，理论核心是把握行业轮动顺序，淡化个股估值，注重趋势选时。两种投资理论，理念显然不同。

　　从价值投资到“投资时钟”，从长期持有到行业轮动，理念的变迁，反应的是从牛市到熊市，再从熊市到牛市的市场转换。即使是“投资时钟”理论本身，在不同的市场阶段，也有不同的投资含义。

　　2005年-2007年大牛市中，市场并没有明显的行业轮动，个股价值发掘是最清晰的投资主线，挖掘价值投资、长期持有实现了收益的最大化，被市场证明为投资真理，选时操作不仅徒劳无益，而且被视为一种不成熟的投资方式。“投资时钟”理论虽然在2004年即由美林提出，但在当时的市场中，显然毫无理论和交易上的适用性，自然不会有人提及。

　　到了2008年10月，长期持有的价值投资理念遭遇重挫。一片悲观之际，市场开始反思长期持股的可行性，于是提倡波段操作的“投资时钟”报告被人找了出来。此时分析者引用“投资时钟”的重点是“不同经济周期下的大类资产配置”，通过“投资时钟”得出的结论是：“投资不能盲目长期持有，而要波段选时，经济衰退期就必须卖出股票，现金为王。”但经济随即复苏，市场快速反弹，“投资时钟”随之再度被人遗忘。

　　再到了2009年6月，市场经过此前的大幅普涨之后，一方面行业炒作快速轮动，让人难以把握，另一方面个股估值普遍高企，缺乏炒作理由，急需支持市场上涨的理论依据和指导后续操作的交易策略，于是“投资时钟”流行。此时“投资时钟”的含义是“经济复苏下的行业轮动”。

　　一种投资理论的流行，是市场对现实的适应性产物，具有现实的合理性，但并不具有历史的必然性。价值投资理论取代技术分析理论，成为市场主流投资理论，即是如此。

　　整个60、70年代，美国股市都是一个超级震荡市，指数在61年就已经是700多点，而直到79年，指数还是在700余点，在这样的市场中，长期持有的收益可想而知。正因此，格雷厄姆的价值投资理论虽然在30年代即已成形，但直到70年代，看图表做技术分析仍是市场主流。而格雷厄姆的投资业绩当然也只能是乏善可陈。

　　而80年之后，美国股市开始进入史无前例的超级大牛市，除了当中因为2000年网络股泡沫破裂带来两年短期波动之外(幅度不过20％)，指数从1980年的800余点一路上涨至2007年的14000余点。显而易见，在此阶段，任何投资方式都不如价值投资、长期持有更为直接有效。价值投资由此成为投资市场的正统学说，巴菲特也因此获得了远远超越其老师的投资业绩。