华商领先：积极投资领先企业淡化择时高仓运作

　　天相投资顾问有限公司  金融创新部

　　华商领先企业混合型开放式证券投资基金(以下简称“华商领先”)是华商基金管理公司旗下的首只基金，设立于2007年5月15日，基金经理由郭建兴担任。

　　表1、华商领先基本情况

投资目标	积极投资于能够充分分享中国经济长期增长的、在所属行业中处于领先地位的上市公司，在控制投资风险的前提下，为基金投资者寻求稳定收入与长期资本增值机会。
投资策略	通过自上而下的宏观经济研究、政策判断以及股票市场和债券市场趋势研究，形成资产配置策略，按照行业领先地位企业选择标准自下而上精选个股，并对投资组合进行积极而有效的风险管理。 股票投资主要是通过财务分析、估值分析、领先分析三个层次，对公司治理结构完善、管理层优秀、并在生产、技术、市场等方面难以被同行业的竞争对手在短时间超越的优秀领先类企业重点投资。 债券投资综合考虑收益性、风险性、流动性，在深入分析宏观经济走势、财政与货币政策变动方向，判断债券市场的未来变化趋势的基础上，灵活采取被动持有与积极操作相结合的投资策略。
资产配置	股票投资比例为 40-95% ，债券比例 0-55% ，并保持不低于基金资产净值 5% 的现金或到期日在一年以内的政府债券。其中，不低于 80% 的股票投资于具有行业领先地位企业的上市公司。
业绩基准	中信标普 300 指数收益率× 70% ＋中信国债指数收益率× 30%
风险收益特征	高风险、高收益
基金经理	郭建兴

　　以下就从华商领先的产品设计特点、历史业绩表现以及投资风格等方面进行评价：

　　一、产品设计特点

　　灵活的资产配置策略

　　华商领先属于混合型基金，采取灵活配置策略，优化组合风险收益配比。其中股票投资比例范围为40%～95%；债券比例范围为0～55%。基金持股比例可调整区间高达55%，为基金积极适应不同市场环境和基金经理的灵活操作留出了较为宽松的空间。基金的持股上限可高至95%，为基金在牛市环境中获取为突出的进攻性奠定基础。

　　注重价值投资，三级筛选“领先企业”

　　华商领先股票投资以价值投资为基础理念，契约中规定股票投资的80%锁定于投资具有行业领先地位的上市公司。

　　为了有效筛选领先类公司优势公司，华商领先制定了定量分析与定性分析相结合的三步程序，逐步精选。首先选取细分行业中主营收入处于前50%公司，通过应用财务指标数量模型进行筛选评分，其综合评分前30%的上市公司入选股票备选库；其次，对股票备选库的股票应用多项估值模型、结合市场价格变化进行综合价值评估，精选价值低估股票构建组合；最后，应用华商基金管理有限公司的行业领先地位上市公司评价体系从五个方面进一步研究，调整股票投资组合。

　　鼓励长期持有、实行到点分红

　　华商领先按不同持有期限长短，实行分档费率设计，对持有期在2年以及投资者免除了赎回费。从产品设计上鼓励投资者长期持有，以获得权益资产的持续增值。

　　在分红政策上，华商领先基金实行“到点分红”，即当基金期间已实现收益超过两年期居民储蓄存款利率实行分红，且每次比例不低于可分配收益的80%。此外，华商领先契约中还补充规定了每年分红次数最多不超过12次，但若分红12次后再次达到分红条件，可分配收益可滚存到下一年度实施。

　　业绩评价——体现出高风险收益特点

　　在具体操作中，华商领先投资风格较为积极，同时淡化择时、注重选股。基金自设立以来保持高仓位运作，呈现高风险收益特征。

　　具体而言，从管理效果上看，华商领先的高仓位运作风格使之在上涨市场中具有较好的阶段性表现，但其较高的风险收益定位使得基金在调整市场中表现低迷。

　　分运作阶段来看，自公司07年5月15日设立以来，基金借助“5.30”事件有利时机迅速完成建仓，截至07年9月底3个半月时间股票仓位经迅速增至88.93%，期间获取收益达57.09%，超越同期上证指数近15个百分点，在35只积极配置混合型基金中排名第7位，考虑到建仓时间，基金的获益能力极为突出。而在基金运作期(20070515-20070930)，受07年11月份以来的大跌影响，基金净值下跌26.63%，在同业中排名靠后，但仍然超越上证指数14个百分点。

　　分年度来看，在2007年、2009年市场上涨环境中，高仓位的运作风格为基金赢得突出业绩，其中2007年基金净值上涨51.17%，在同业中排名第6位。2009年全年基金净值上涨88.43%，在40只积极配置混合型基金中排名第4位。而在08年的下跌市场中华商领先得高仓位运作也为基金带来较大的损失，全年净值下跌59.54%，在同业中排名垫底。整体来看，自己设立以来，尽管同期上证指数下跌15.95%，但基金净值仍然获得15.25%的业绩回报。

　　表2、华商领先各阶段业绩表现

时间阶段	华商领先（ % ）	排名	同业（ % ）	上证指数（ % ）
20070516-20071231 （ 07 年）	51.17	6/35	46.02	34.94
20080101-20081231 （ 08 全年）	-59.54	36/37	-49.36	-65.39
20090101-20091231 （ 09 全年）	88.43	4/40	69.07	79.98
20070516-20091231 （设立来）	15.25	21/35	24.24	-15.95
20070515-20070930 （运作期）	-26.63	33/37	-17.97	-40.98
20070515-20070930 （建仓期）	57.09	7/35	53.02	42.4

　　数据来源：天相投资分析系统，数据截至2009年12月31日。

　　进一步对华商领先基金展开分析，但我们对华商基金的月度收益和上证指数进行比较，回归发现华商领先的阿尔法值为0.99%，即，基金月度无风险收益达0.99%，而对市场的敏感程度为91.88%，对市场的敏感程度低于1。

　　2007年，借助良好的市场环境以及华商领先积极的操作风格，华商领先在大幅度净申购和净值本身的迅速增长双重下作用下资产规模在2007年底攀升至117亿。在2008年持续低迷的市场环境下，偏股型基金纷纷遭受重创，华商领先的规模也伴随着净值的缩水有所回落。2009年来市场迅速反弹，华商领先基金凭借出色的业绩表现资产净值再度回升至85.43亿元。

　　表3、华商领先各阶段及其资产净值变化

统计阶段	当期业绩	期末资产净值（亿元）	资产净值变化幅度
4Q2009	15.79%	85.43	11.56%
3Q2009	-5.69%	76.58	-4.23%
2Q2009	29.84%	79.96	31.62%
1Q2009	32.89%	60.75	31.61%
4Q2008	-17.62%	46.16	-19.08%
3Q2008	-25.04%	57.04	-27.25%
2Q2008	-18.44%	78.41	-21.84%
1Q2008	-19.67%	100.33	-14.07%
4Q2007	-3.77%	116.75	13.10%
建仓期	57.09%	103.23	240.27%

　　数据来源：天相投资分析系统，数据截至2009年12月31日。

　　一、投资风格——积极投资，淡化择时

　　大类资产配置——保持高仓位运作，淡化择时

　　华商领先整体投资风格积极，自设立07年五月以来就趁牛市环境迅速建仓，截至07年9月底股票仓位经增至88.93%，高于同业平均水平12个百分点。自此，基金的股票仓位始终保持在89%左右的高位水平(仅2008年4季度末相对较低)，远超出同业平均水平，表现出投资积极、淡化择时的特征。

　　个股配置——持股具有分散化趋势

　　从基金的持股集中度来看，华商领先的整体集中度长期高于平均同业水平，而2009年以来，华商的持股集中度则有下降趋势，表现华商前期更加注重选股，敢于集中投资优势股票增强基金的进攻能力，随着市场的变化，华商逐渐改变策略，逐渐强调持股的平衡性，持股上有分散化趋势。

　　此外，在个股配置上，基金重仓股较低，保持投资个股的延续性与稳定性，设立以来平均重仓股调整数量仅2.56只。

　　行业配置——集中投资优势行业

　　从行业集中度来看，华商的行业集中度同样长期高于同业平均水平， 从行业配置角度，华商领先仍然保持其集中投资优势行业，以期望获取市场超额收益的投资风格。表4、华商领先历史资产配置情况

项目	名称	3Q2007	4Q2007	1Q2008	2Q2008	3Q2008	4Q2008	1Q2009	2Q2009	3Q2009
债券仓位	华商领先	0.11	0.1	0.24	0.3	1.06	3.53	0.08	0.06	0.04
	同业	9.56	11.24	12.92	15.73	23.21	24.53	13.48	12.33	11.03
股票仓位	华商领先	88.93	89.12	89.85	89.88	89.01	75.04	89.6	89.4	90.04
	同业	76.98	77.77	74.08	68.7	63.13	64.69	74.17	79.36	79.21
持股集中度 (%)	华商领先	48.6	52.64	54.38	62.67	62.16	55.16	45.26	45.92	42.45
	同业	42.02	44.45	45.23	48.07	48.26	46.25	43.33	44.46	42.82
行业集中度 (%)	华商领先	44.57	49.66	66.82	58.23	56.3	47.04	57.14	60.05	60.78
	同业	45.35	42.63	37.4	41.39	38.54	38.58	45.13	49.33	45.39

　　数据来源：天相投资分析系统；

　　注1：同业指积极配置混合型基金整体；

　　注2：持股集中度指前10重仓股持有市值占股票市值比例，以季末最后一个交易日收盘价计算；

　　注3：行业集中度指前三大行业股票持有市值占股票市值比例(证监会行业分类方法，合计13大行业)，以季末最后一个交易日收盘价计算。

　　此外，从具体行业配置来看，华商领先的整体行业配置风格比较灵活，有的放矢。公司长期重点配置金融保险、采掘业、机械设备、信息技术等行业；对木材家具、纺织服装以及钢铁等行业则保持相对保守的投资态度；而在石油石化、交通运输等行业则保持灵活、果断的操作风格，快进快出，调整迅速，以把握市场阶段性机会。