私募进场难改创业板造贵运动

　　【《证券市场周刊》记者 袁京力】2010年10月11日，证监会公布了《关于修改〈证券发行与承销管理办法〉的决定》，其中阳光私募的引入，也被视为能救济创业板IPO高估值的良药。

　　在目前的询价格局中，基金是参与定价的主力，而主承销商和发行人的目的则是尽量从资本市场募集到更多的资金，即便出台了新决定，短期内也难以看到改革对创业板发行高估值的抑制。

　　创业板的高估值？投机！

　　至少从创业板股票发行中基金的参与程度和投资决择来看，“价值投资者”的标签还不适合贴到基金身上。

　　这直接反映在了基金对高估值股票的极高热情。

　　WIND数据显示，截至10月26日，创业板一共发行了134只股票，发行市盈率最高为126.67倍，最低为36.98倍，其中前十名的平均发行市盈率超过100倍，这其中的泡沫成分不容小视。

　　其中基金功不可没。据记者统计，在发行市盈率前十名中，基金出具的最高价格占据了7家，其余股票的最高价申报者为券商。在这10只股票中，基金参与最多的是碧水源(300070.SZ)，共有208只基金参与了申购，占据600只基金的三分之一。

　　同样与基金相比，被监管层当做价值投资者践行者的QFII基金则对创业板意兴阑珊。据记者统计，在发行市盈率排行前十的股票发行中，3只股票的发行因为高估值受到了QFII的抛弃，即便参加，最多的一次为两只QFII基金参与。

　　这与QFII庞大的阵营并不相称。

　　截至2010年9月，证监会一共批准了99家外资机构的QFII资格，即便以获得了国家外汇管理局额度的89家、额度为177.2亿美元计算，最高时两家QFII参与创业板新股的询价，大部分QFII对创业板的新股发行敬而远之，从中可以看出，以价值投资为理念的QFII并不认同创业板发行的泡沫。

　　定价体系混乱不堪

　　此外，中外机构投资者定价的差别，也反映了内地公募基金的相对非理性。据记者统计，在发行市盈率前十名的股票中，QFII申报的最高出价平均要比公募基金的出价低20%以上，甚至不参加询价。

　　而且，即便是A股的公募基金，其出价也千差万别、估值体系异常紊乱。还是以参与申购最多的碧水源为例，基金申报的最高价为108元/股，最低价为48元/股，同样的一只致力于污水处理的公司，基金对其的估值却相差一倍以上；而仅仅参与的两只QFII基金，一只出价为57.81元/股，另一只出价为69元，两者之间的估值差距仅为20%。

　　改革成效值得怀疑

　　显然，监管部门也针对目前A股创业板的IPO发行的高估值和超募现象，采取了诸如引进更大范围的投资机构和赋予主承销商更大权力的改革，但真实的效果还需拭目以待。

　　首先，更广泛的机构参与询价能否抑制高市盈率和高估值？

　　从目前的询价比例看，基金和券商占据了询价对象的70%以上，这些机构与主承销商关系密切，缺乏推动创业板发行估值下移的动力，所以，即便引进了阳光私募，并不见得能改善创业板发行的高估值局面。

　　其次，新的规定赋予主承销商更大权力，对于抑制高价发行的愿望并非是一个好消息。

　　按照新的规定，主承销商可以自主选择一定比例参与询价的机构投资者，这容易导致主承销商选择一些长期对自己友好的公司，在目前新股不败神话下，既实现尽可能多募集资金、又不损害参与询价的机构的利益。

　　对于参与询价机构的影响程度，决定了主承销商能否尽可能多的募集资金。

　　“在现实操作中，主承销对于出价过低的基金，会委婉劝退，这是惯用手法。”中金公司一位人士告诉记者。

　　此外，比如，在发行数量小于4亿股的中小股票发行中，只需要经过初步询价，不需要按照累计投标询价，发行人和主承销商可以根据初步询价自主决定发行价格，它们出于自身利益的考虑注定不会让发行价过低。