海通证券：股基收获正收益但弱于债基
2011-01-05 19:02:48 易天富基金网
来源：海通证券
基金业绩分析
债券基金强于股混基金 主动股混基金战胜指基。2010年，沪深股市宽幅震荡，分化严重，主动股票型开放式基金上涨3.42%，混合型开放式基金上涨4.99%，传统封闭式基金上涨4.32%，指数基金下跌12.25%。从相对涨幅来看，尽管上证指数大幅下跌，整体上主动型基金净值依然取得了正收益，超越了指数基金的整体表现。债券和货币基金表现较好，取得了一定的正收益，强于股混基金，其中，纯债型基金上涨了7.77%，货币型基金上涨了1.83%，偏债型基金上涨了6.55%，保本型基金上涨了4.15%。保本型基金业绩弱于偏债型基金和纯债基金，表现仅好于货币型基金。
封闭式基金净值表现介于股混基金之间 折价率大幅缩减致市价表现强劲。2010年，传统封闭式基金净值平均上涨4.32%，涨幅介于混合型和股票型开放式基金之间。与此同时，封闭式基金二级市场表现为上涨了19.27%，表现大幅超过净值表现。其中净值表现最佳的前三位依次为基金丰和、基金通乾以及基金景福，而二级市场表现最好的封闭式基金同样是这三只基金。二级市场表现大幅强于净值表现主要得益于再本年度封闭式基金折价率的大幅回落。
小公司业绩表现较为突出。2010主动股票型开放式基金表现前5位的基金分别为华商盛世成长、银河行业优选、华夏优势增长、天治创新先锋和嘉实优质企业，净值分别上涨了37.77%、29.94%、24.75%、23.9%和23.24%。基金公司的整体业绩中，排名前10名的基金中，除华商外，其他基金公司在09年的业绩都不十分突出。除了嘉实基金公司外，其他基金的规模均不太大，这可能是由于市场在发生转折时，规模较小的基金更能发挥船小好调头的优势，仓位控制更为灵活，规模较大的基金如果对后市的判断不够坚决，不敢贸然大幅变动仓位。此外，在选股上，很多小基金更为激进，敢于大幅配置中小盘股。规模较大的基金即使配置了一定量的小股票，这些小股票的上涨对其的业绩贡献相对有限。
选股能力成为基金业绩唯一来源。通过比较股票型基金和混合型基金的整体业绩来源，我们发现基金的业绩来源十分相似，可分散回报和风险回报均为负贡献，仅有净选择回报为正，说明选股能力是2010年股混型基金整体业绩的唯一来源。
1. 债券基金强于股混基金 主动股混基金战胜指基
2010年，沪深股市宽幅震荡，分化严重，上证综指最终下跌14.31%，报收于2808.08；深证成指下跌9.06%，报收于12458.55；而中小板指上涨21.26%，报收6828.98；上证国债指数上涨3.21%，收报于126.28。在此环境下，除指数基金外，主动型股票和混合型基金由于多数重仓了中小板股票，业绩表现较好，取得了一定的正收益，同时债券型和货币型基金表现依旧较为稳健，整体强于股票混合型基金。
2010年全年，主动股票型开放式基金上涨3.42%，混合型开放式基金上涨4.99%，传统封闭式基金上涨4.32%，指数基金下跌12.25%。从相对涨幅来看，尽管上证指数大幅下跌，整体上主动型基金净值依然取得了正收益，超越了指数基金的整体表现。这主要原因是2010年的行情中中小盘个股表现较为强势，大盘股相对较为低迷，而多数主动型基金重配中小盘个股，因此对业绩的促进作用较大。指数基金中，由于跟踪中小盘指数的指数基金较少，指数基金整体表现受大盘股影响较大，因此指数基金整体上表现较为低迷。另外，股混型中业绩分化较为严重，重仓大盘股的基金表现也相对黯淡一点。业绩最好于业绩最差的股票基金收益率相差超过了61.81%，混合型基金相对差异较小，但也达到了50.27%。剔除股票仓位因素之外，主动型的股票型基金和混合型基金与上证综合指数*75%+国债指数*25%相比有一定的超额收益，这说明2010年震荡市中主动型股票与混合基金在资产配置和选股方面都取得了一定的成绩。
债券和货币基金表现较好，取得了一定的正收益，其中，纯债型基金上涨了7.77%，货币型基金上涨了1.83%，偏债型基金上涨了6.55%，保本型基金上涨了4.15%。保本型基金业绩弱于偏债型基金和纯债基金，表现仅好于货币型基金。这主要是因为保本基金投资了相对较高比例的股票资产，而A股市场2010年波动较大，市场风格表现差异较大，保本基金可能配置的股票多为大盘股，对业绩产生一定的拖累。值得一提的是，企业债的表现好于国债，而且新股收益较多，带动纯债基金表现强于国债指数，超越业绩比较基准。
| 表 1 2007-2010 年基金业绩与业绩标准的比较( % ) | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
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资料来源：海通证券研究所基金评价系统 注：封闭式基金中我们剔除了债券型和杠杆型 , QDII 基金不包含华安国际配置 |
2. 中小盘基金表现出色 封基折价率大幅缩小
按照海通基金分类标准，2010年全年，各类基金业绩如下：
2.1 指数型基金
2010年所有指数型基金的简单平均净值下跌12.25%，表现靠前的基金分别为：华夏中小板ETF、南方中证500、易基深证100ETF、万家公用事业以及融通深证100，净值增长率分别为20.71%、9.4%、-3.38%、-3.57%以及-3.66%。表现出色的指数基金中多数基金是跟踪中小板或是重点配置中小盘的基金，2010年中小盘个股在结构分化的行情中表现较好，因而跟踪中小板的指数基金表现相对较好。
| 表 2 2010 年指数型基金中表现较好的基金( % ) | ||||||||||||||||||||||||
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资料来源：海通证券研究所基金评价系统 |
2.2 主动股票型开放式基金
2010年所有主动股票型开放式基金(不含QDII)的简单平均净值上涨3.42%，表现大幅强于指数基金的平均表现。前五名分别是华商盛世成长、银河行业优选、华夏优势增长、天治创新先锋和嘉实优质企业，净值分别上涨了37.77%、29.94%、24.75%、23.9%和23.24%，涨幅均大幅超过上证综指，其中3只基金都属于中小基金公司。在五名基金中仅有华商盛世成长为2009年业绩排名位于前三分之一的基金，其余基金在2009年表现一般，表现出较差的基金的延续性。在表现较好的股票型基金中，多数来自优秀的选股能力，偏好中小盘个股，较为准确的抓住上了今年医药股、科技股、新能源等新兴产业股票，投资风格上换手率较高，注重自下而上选股，显示出主动管理的积极特征。值得一天的是，天治创新先锋今年取得良好业绩，与该公司大刀阔斧的对整个投研体制进行整合，建立良好的投研制度有一定的关系。
表 3 2010年主动股票型开放式基金表现前五名(%)
| 名称 | 成立日期 | 09 年净值增长( % ) | 09 年在同类基金排名 | 10 年净值增长( % ) | 10 年在同类基金排名 |
| 华商盛世成长 | 2008-9-23 | 106.8 | 4 | 37.77 | 1 |
| 银河行业优选 | 2009-4-24 | 29.94 | 2 | ||
| 华夏优势增长 | 2006-11-24 | 57.05 | 115 | 24.75 | 3 |
| 天治创新先锋 | 2008-5-8 | 34.99 | 135 | 23.9 | 4 |
| 嘉实优质企业 | 2007-12-8 | 52.79 | 124 | 23.24 | 5 |
2.3 混合型开放式基金
2010年所有混合型开放式基金(不含QDII)的简单平均净值上涨4.99%，其中偏股型基金简单平均净值上涨4.36%，灵活配置型基金和平衡配置型基金简单平均净值上涨6.12%，偏债配置混合型基金净值平均上涨0.07%。
偏股型基金业绩表现前5名分别为：华夏大盘精选、合丰成长、嘉实策略增长、富国天惠以及嘉实主题精选，净值业绩分别为24.24%、22.32%、19.91%、19.37%以及19.11%。近五年，华夏大盘保持了一如既往的强势，展现出该基金优异的管理能力。另外表现较好的基金中，嘉实主题精选、富国天惠和嘉实服务增值也表现出了良好的业绩延续性。在震荡市中，选股能力成为了基金业绩成败的关键，排名靠前的基金多数都是由于其优秀的选股能力获得明显的超额收益，因此整体业绩表现比较突出。从排名靠前的混合型基金来看，一方面在这些基金表现出较强的选股能力，重仓的行业和股票表现不俗，另一方面，相对较为灵活的仓位水平也对基金业绩有一定的贡献，从我们的仓位测算模型来看，在二季度的大幅下跌中，这些基金多数都及时的大幅降低了仓位，而在之后市场反弹中加仓明显。特别的，合丰成长的优异表现一方面来自保守的资产配置，另外其契约规定的投资标的在今年表现出色。
表 4 2010年偏股混合型开放式基金表现前五名(%)
| 名称 | 成立日期 | 09 年净值增长( % ) | 09 年在同类基金排名 | 10 年净值增长( % ) | 10 年在同类基金排名 |
| 华夏大盘精选 | 2004-8-11 | 116.19 | 1 | 24.24 | 1 |
| 合丰成长 | 2003-4-25 | 52.12 | 55 | 22.32 | 2 |
| 嘉实策略增长 | 2006-12-12 | 72.69 | 24 | 19.91 | 3 |
| 富国天惠 | 2005-11-16 | 75.8 | 19 | 19.37 | 4 |
| 嘉实主题精选 | 2006-7-21 | 82.49 | 13 | 19.11 | 5 |
灵活配置型和平衡配置型基金中业绩表现排名靠前的基金分别为：华夏策略精选、嘉实增长、东吴进取策略、银河银泰理财以及富国天源，净值表现分别为29.5%、24.87%、21.24%、18.51%以及18.08%。从表现较好的基金来看，。而华夏策略精选则延续了09年以来的优良表现，继续排名靠前，展现出优异的管理能力。归因分析发现，选股能力再次成为表现较好的基金获得较好业绩的重要原因，多数基金配置上偏重中小盘个股的配置。而像东吴进取策略等，除了有较强的选股能力外，其优秀的资产配置能力积极择时操作对业绩的良好表现也有积极作用。
表 5 2010年灵活和平衡混合型开放式基金表现前五名(%)
| 名称 | 成立日期 | 09 年净值增长( % ) | 09 年在同类基金排名 | 10 年净值增长( % ) | 10 年在同类基金排名 |
| 华夏策略精选 | 2008-10-23 | 84.3 | 2 | 29.5 | 1 |
| 嘉实增长 | 2003-7-9 | 60.33 | 17 | 24.87 | 2 |
| 东吴进取策略 | 2009-5-6 | 21.24 | 3 | ||
| 银河银泰理财 | 2004-3-30 | 51.6 | 27 | 18.51 | 4 |
| 富国天源 | 2002-8-16 | 49.66 | 31 | 18.08 | 5 |
偏债混合型基金中业绩表现较好的有：兴业可转债和国投融华债券，净值表现为7.65%和7.12%，兴业可转债和国投融华债券主要得益于重配转债取得良好收益。
| 表 6 2010 年偏债混合型开放式基金表现较好的基金( % ) | ||||||||||||
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2.4 QDII基金
截止到2010年12月30日，QDII基金2010年平均净值上涨3.04%，业绩较好的基金有上投亚太优势、工银全球以及华夏全球精选，净值表现分别为13.34%、8.83%以及8.37%，与A股市场股混型基金相比表现相对较弱一些。2010年恒生指数表现为上涨5.32%，道琼斯指数则表现为上涨10.95%，恒生指数、道琼斯指数涨幅都取得了正收益。表现较好的QDII基金的股票投资中多数更偏重于全球配置，因此我们认为注重全球配置的投资风格和良好的国家选择能力成为了它们取得相对较好业绩的保证
| 表 7 2010 年 QDII 表现较好的基金( % ) | ||||||||||||||||
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2.5 偏债债券型开放式基金
2010年所有偏债债券型开放式基金的简单平均净值上涨6.55%，长盛积极配置、富国优化B、富国优化A、富国优化C以及宝盈增强收益A/B，净值增长率分别为15.54%、14.65%、14.65%、14.07%以及12.06%。这些涨幅靠前的偏债债券型基金，多数是因为在转债和企业债的配置比重相对较高，如农银恒久增利，因而这些基金在股市上涨的行情中，其业绩表现则相对较为出色。
| 名称 | 成立日期 | 09 年净值增长( % ) | 09 年在同类基金排名 | 10 年净值增长( % ) | 10 年在同类基金排名 |
| 长盛积极配置 | 2008-10-8 | 7.65 | 13 | 15.54 | 1 |
| 富国优化 B | 2009-6-10 | 14.65 | 2 | ||
| 富国优化 A | 2009-6-10 | 14.65 | 3 | ||
| 富国优化 C | 2009-6-10 | 14.07 | 4 | ||
| 宝盈增强收益 A/B | 2008-5-15 | 9.49 | 7 | 12.06 | 5 |
2.6 保本型开放式基金
2010年所有保本型开放式基金的简单平均净值上涨4.15%，表现弱于偏债型和纯债债券型基金。保本型基金表现较好的有南方恒元保本和南方避险增值，净值表现分别为12.28%和5.54%。通过分析可以发现，这两只基金业绩表现较好的主要原因是因为其持有股票的比例相对较高，相对较高的股票仓位使得这两只基金在三季度和四季度初市场大幅上涨中受益较大。
| 名称 | 成立日期 | 09 年净值增长( % ) | 10 年净值增长( % ) |
| 南方恒元保本 | 2008-11-12 | 13.47 | 12.28 |
| 南方避险增值 | 2003-6-27 | 12.44 | 5.54 |
| 交银保本 | 2009-1-21 | 4.33 |
2.7 纯债型开放式基金
2010年纯债债券型开放式基金的简单平均净值上涨7.77%，表现较好的基金为富国天丰、华富收益A、华富收益B、申巴添益宝A以及申巴添益宝B，净值表现分别为16.27%、14.74%、14.26%、13.63%以及13.18%。债券市场良好的表现是这些基金能取得出色业绩的重要基础，优秀的大类资产配置能力是这些纯债基金在2010年取得良好业绩的关键。
表 10 2010年纯债型基金表现前五名(%)
| 名称 | 成立日期 | 09 年净值增长( % ) | 09 年在同类基金排名 | 10 年净值增长( % ) | 10 年在同类基金排名 |
| 富国天丰 | 2008-10-24 | 7.23 | 10 | 16.27 | 1 |
| 华富收益 A | 2008-5-28 | 11.9 | 1 | 14.74 | 2 |
| 华富收益 B | 2008-5-28 | 11.43 | 2 | 14.26 | 3 |
| 申巴添益宝 A | 2008-12-4 | 1.79 | 39 | 13.63 | 4 |
| 申巴添益宝 B | 2008-12-4 | 1.49 | 43 | 13.18 | 5 |
2.8 货币型开放式基金
货币型基金2010年简单收益率为1.83%，表现较好的基金有银华货币B、南方现金增利B、万家货币、天治货币以及银华货币A，净值表现分别为0.7%、0.66%、0.66%、0.64%以及0.64%。货币基金业绩的差别主要取决于资产配置的时间选择，业绩表现较好的基金多数为对宏观经济的走势把握较好，这些基金多数在二季度对短债以及回购类资产加仓较多，因此充分享受了三季度债市上涨的行情所带来的基金业绩增长。
表 11 2010年货币型开放式基金表现前五名(%)
| 名称 | 成立日期 | 09 年净值增长( % ) | 09 年在同类基金排名 | 10 年净值增长( % ) | 10 年在同类基金排名 |
| 银华货币 B | 2005-1-31 | 1.33 | 35 | 2.48 | 1 |
| 南方现金增利 B | 2009-7-22 | 2.39 | 2 | ||
| 万家货币 | 2006-5-24 | 1.7 | 9 | 2.3 | 3 |
| 天治货币 | 2006-7-5 | 1.66 | 12 | 2.27 | 4 |
| 银华货币 A | 2005-1-31 | 1.09 | 44 | 2.24 | 5 |
2.9 封闭式基金
2010年，传统封闭式基金净值平均上涨4.32%，涨幅介于混合型和股票型开放式基金之间。与此同时，封闭式基金二级市场表现为上涨了19.27%，表现大幅超过净值表现。其中净值表现最佳的前三位依次为基金丰和、基金通乾以及基金景福，而二级市场表现最好的封闭式基金同样是这三只基金。二级市场表现大幅强于净值表现主要得益于再本年度封闭式基金折价率的大幅回落。
杠杆型基金方面，高杠杆部分的基金净值均出现下跌，长盛同庆A成为唯一净值上涨的杠杠型基金，净值增长5.41%，二级市场中，高杠杠部分的基金无一例外的出现下挫，其中瑞福进取下跌25.61%，远高于其净值的跌幅。主要原因是由于国投瑞福进取前期和同类基金相比溢价率较高，在同类产品不断上市的背景下，过去的稀缺性导致的溢价率逐步回落，因而对国投瑞福进取的市价跌幅大幅超过净值跌幅。
表 12 2010年传统封闭式基金中净值表现较好的基金(%)
| 名称 | 到期日 | 09 年净值增长( % ) | 09 年在同类基金排名 | 10 年净值增长( % ) | 10 年在同类基金排名 |
| 基金丰和 | 2002-3-22 | 43.85 | 27 | 24.89 | 1 |
| 基金通乾 | 2001-8-29 | 69.24 | 9 | 20.74 | 2 |
| 基金景福 | 1999-12-30 | 62.4 | 20.32 |
表 13 2010年杠杆型封闭式基金中净值表现较好的基金(%)
| 表 1 3 2010 年杠杆型封闭式基金中净值表现较好的基金( % ) | ||||||||||||
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3. 业绩居前的多为小型基金管理公司
2010年股票投资基金管理公司综合业绩前十名的情况如下：华商基金公司以简单平均26.68%的净值增长率位居股票投资基金公司第一名。东吴基金公司2010平均收益率为19.23%，位居第二。2010年业绩排名第三位的是农银汇理基金公司，平均收益率为14.73%。其余10年业绩位居前十的股票投资基金管理公司分别为：嘉实、银河、摩根士丹利华鑫、信诚、金鹰、华泰柏瑞和天治，平均净值增长率分别为：13.64%、13.5%、13.2%、13.02%、12.43%、12.11%和12.09%。除了嘉实外，其他基金的规模均不太大，这可能是由于市场在发生转折时，规模较小的基金更能发挥船小好调头的优势，仓位控制更为灵活，规模较大的基金如果对后市的判断不够坚决，不敢贸然大幅变动仓位。此外，在选股上，很多小基金更为激进，敢于大幅配置中小盘股。规模较大的基金即使配置了一定量的小股票，这些小股票的上涨对其的业绩贡献相对有限。具体业绩见下表：
| 表 14 基金管理公司旗下股混型基金业绩整体表现 (%) | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
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注：以上收益率均为股票混合型开放式基金(不含 QDII 、指数基金以及混合型偏债基金)的简单平均净值增长率 资料来源：海通证券研究所基金评价系统 |
4.选股能力决定基金业绩
我们用Fama分解法[1]，将基金的业绩分为净选择回报、可分散回报、风险回报。净选择回报是衡量基金选股能力带来的回报，可分散回报是衡量基金集中投资带来的回报(集中度超越指数带来的回报)，风险回报是衡量基金资产配置带来的回报，一般来说股票仓位越高，牛市中资产配置带来的回报越高，熊市中也会损失较大。相对的在震荡市场中，选股能力带来的回报会更高。通过比较股票型基金和混合型基金的整体业绩来源，我们发现基金的业绩来源十分相似，可分散回报和风险回报均为负贡献，仅有净选择回报为正，说明选股能力是2010年股混型基金整体业绩的唯一来源。
根据Fama归因结果，我们不难发现，从整体上看10年股票型开基的业绩来源的主要部分是净选择回报决定的，业绩差距更多也来自选股能力的高低。同类基金中业绩好的基金选股能力较强，而业绩相对较差的基金选股能力相对较弱。具体来看，10年净值增长率靠前的股票型基金华商盛世成长、银河行业优选、华夏优势增长、天治创新先锋和嘉实优质企业，五只基金的净选择回报均位居前列，对净值的贡献也大幅超过其他两项业绩来源的贡献，同时大幅高于同类基金的平均水平，而风险回报方面则没有这么明显，这说明同类基金业绩差异的主要来源是来自选股能力的高低。
表 15 2010年股票型开基业绩来源
| 表 15 2010 年股票型开基业绩来源 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
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10年混合型开基整体上看，业绩来源的主要部分也是选股能力决定的，净选择回报是混合型基金唯一正的业绩来源。从业绩居前的基金和平均水平相比来看，主要的差异仍然更多来自净选择回报。业绩好的基金选股能力均大幅高于可比基金。具体来看，10年净值增长率排名前五的混合型基金华夏策略精选、嘉实增长、华商动态阿尔法、华夏大盘精选、合丰成长，净选择回报也是在可比基金中排名前五，相对资产配置能力，选股能力成为其业绩差异更为重要的决定因素。
表 16 2010年混合型开基业绩来源
| 名称 | 可分散回报 (%) | 排名 | 净选择回报 (%) | 排名 | 风险回报 (%) | 排名 |
| 华夏策略精选 | -0.043 | 63 | 0.788 | 2 | -0.157 | 103 |
| 嘉实增长 | -0.086 | 132 | 0.672 | 5 | -0.104 | 16 |
| 华商动态阿尔法 | -0.132 | 152 | 0.814 | 1 | -0.131 | 50 |
| 华夏大盘精选 | -0.044 | 70 | 0.748 | 3 | -0.188 | 135 |
| 合丰成长 | -0.115 | 148 | 0.707 | 4 | -0.105 | 17 |
| 主动混合型基金整体 | -0.052 | 0.309 | -0.145 |