奇怪的套利：主动基金热衷定向增发

　　主动型管理的开放式基金，一边收着高额管理费用，一边惬意地参与上市公司的定向增发，没有丝毫追求额外收益的动力

　　本刊记者 袁京力/文

　　根据Wind数据统计，截至2010年12月31日，去年四季度一共有49家上市公司进行了定向增发，其中18家定向增发的参与者中出现了基金的身影，与三季度24家上市公司定向增发只有6家出现基金公司相比，比例大幅提升。

　　甚至，以原始购入成本计算，有的基金公司在去年四季度内耗资近30亿元参与上市公司的定向增发，而该公司主动管理的偏股型基金大约在500亿元左右，参与定向增发的比例达到偏股型基金总资产的6%。

　　在收取1.5%的管理费之后，一些基金却选择把大笔资金用于定向增发获取超额收益，而在参与定向增发前后，大部分股票却以相当或者更低的价格在二级市场交易，基金公司如此牺牲流动性踊跃参与一级市场增发受到业内的质疑。

　　买入不便宜

　　表面上看，基金公司参与定向增发可以更低的价格获得筹码。

　　按照相关规定，上市公司进行非公开发行时，其定价不得低于发行基准日之前20个交易日平均价格的90%，这种优惠是机构投资者最为青睐的方式。

　　“不可能在公司出现再融资时，你才发现它的价值？”一位不愿具名的券商基金分析师对此表示不解。

　　这在2010年的一些股票定向增发中非常明显。特别是两只航空股中国国航(601111.SH、0753.HK)和中国南航(600029.SH、1055.HK)的巨额融资。

　　2010年3月8日，南方航空公告，其定向增发的认购价格为每股不少于人民币5.66元。

　　但在当年10月份的非公开发行中，其定向增发价格为6.66元/股，事实上，在这期间，南方航空曾经出现最低5.63元/股的股价。

　　虽然增发时，南方航空的股价为每股12元左右，但在宣布定向增发消息到完成增发，期间市场上有大把机会以低于6.66元/股的价格买入南方航空，但基金却选择了更高价格参与增发。

　　对于中国国航同样如此。其在3月初宣布定向增发时，发行价不低于9.58元/股，而在此前后三个多月时间内，中国国航也出现了不少低于9.58元/股的价格，也远低于后来11.58元/股的增发价。

　　此外，以煤炭股恒源煤电(600971.SH)为例，该股在2010年完成定向增发，募集价为36元/股，但是该股在一个多月之前每股在30元以下，在三个多月前最低触及20.27元/股。

　　这些并不是孤立的案例。据记者初步统计，在去年四季度增发的大部分股票，市场均给予了基金以低于增发价不少的建仓机会，但基金似乎更热衷于参与定向增发。

　　而且，参与定向增发同样是充满风险的投资。以基金在2007年参与的定向增发以及2009年对银行、地产板块的增发为例，均遭遇了滑铁卢，并非如表面上获得超额收益。

　　大举套利有悖开放、主动管理特点

　　在二级市场不乏建仓机会下，基金何以如此积极参与上市公司定向增发？

　　特别是主动管理的开放式基金，不仅收取了1.5%的管理费，而且还存在流动性要求，如此大举参与定向增发似乎有违这类产品的本质。

　　其实，早在2006年的大牛市中，为了获得低价筹码，基金公司也曾大举参与定向增发。

　　由于当时对于定向增发的股票，尽管存在12个月的锁定期，但基金公司仍是按照其最近交易日的收盘价估值，这导致获得定向增发的基金，能够把其中的套利空间提前反映在净值中，直接拉抬了基金的短期排名，基金对此也乐此不疲。

　　不过后来，监管层对估值进行了重新规定才避免了这一局面再次出现。

　　那么，基金如此频繁参与定向增发是摊薄成本吗？据记者查询一些定向增发的股票，大部分基金只是单纯地参与定向增发。

　　业内人士指出，对于一些一、二级市场差价较大的公司，根据相关的估值公司，仍会体现超额收益，一定程度上拉抬了净值增长。

　　不过，在一旦被定向增发之后，这部分资金也被锁定一年，而管理费按照1.5%收取，但基金公司已经不需要更多投入，这有悖主动型管理基金的本质。