15万亿“中国式”资产管理

　　文│机构投资 Institution Investment 黄梅

　　来自香港地区的Golden,曾先后供职于境内外的券商、投行、基金公司等金融机构,给自己配置的资产组合,包括基金、保险、股票、理财等,几乎都是境外的产品,他认为“境内没有真正意义上的资产管理”。

　　退休的陈阿姨,每天到附近的证券交易大厅报到。除了股票、定投基金、买保险,最近又投资了保本型理财产品。“报纸上说要抗通胀,钱存在银行是要贬值的,得搞点投资才能保值增值。”

　　作为一名金融研究者,张先生研究A股超过十年,然而迄今,除了少量股票,他不曾投资过任意一种理财产品,“还是习惯自己掌握主动权”。

　　在我们的资产管理体系里,金融机构各自扮演着什么角色？投资者在这一体系,又如何扮演自己的角色？

　　“资产管理”对于我们,是一个模糊的概念。

　　【10年15万亿】

　　“目前,资产管理整体规模约为15万亿,5年前这一数字是约为两万亿,10年前这个数字几乎可以忽略不计。”

　　左边是一个金字塔,从塔尖到塔底分为四层,依次为股票、银行和券商理财、保险、基金;

　　右边的图形却不甚规则,依然分为四层,顺次也一样,只是第二层异常扩大,而底座的基金板块却格外弱小,显得头重脚轻。

　　为了说明资产管理的板块结构,某资深财富管理人士在白纸上画了两个图。

　　右边那个不规则的图形是我国资产管理市场的格局;左图则是欧美发达国家资管市场格局。

　　“中国资产管理市场的结构有点畸形。”该人士说,“证券市场的不健康,导致投资者缺乏充足的投资渠道,资管市场的发育过于倚重银行。”

　　据不完全统计,2010年,我国的银行理财规模超过7万亿元,保险资管约为5万亿元(其中保险资产管理公司的规模约占8成),信托资产超过3万亿(其中阳光私募规模约2000亿元),公募基金约2.5万亿元,私募股权基金的规模则约为1800亿元,券商资管1300亿元左右。(见图一)

　　在10年左右的发展过程中,资产管理业已经具备“举足轻重”的规模。

　　近年我国面临货币超发,宽松的货币政策导致流动性泛滥。汇添富投资研究总部基金经理欧阳沁春表示,偏低的资本回报率导致实业投资无法吸纳过剩货币,过剩的流动性以高通胀或高泡沫的形式表现。

　　我国资产管理市场就在这样的背景下,迅速壮大。

　　中欧陆家嘴(600663,股吧)国际金融学院副院长刘胜军表示,在美国,类似我国银行理财、券商资管等的市场相对较小,“因为他们有足够的共同基金的市场给投资者玩”。

　　目前,我国资产管理业的结构与美国等资产管理业较发达国家的市场有很大不同。

　　不过多数资管界人士对上述“畸形的格局”并不担忧。国联安基金副总经理王峰坦言,考虑到我国金融市场成长的背景,以及制度架构,目前我国资产管理市场格局“是正常的,符合中国国情”。

　　中央财经大学金融研究学院副院长张晓涛认为,相对美国这样成熟的资本市场架构而言,我国格局肯定是有缺陷的,但这并不意味着不合理。

　　“我国资本市场原本就是以银行体系为基础发展起来的,券商、保险、基金等其他系统,都是从银行体系派生而来。”

　　“从现实来看,目前我国的资管市场架构,恰恰是老百姓选择的结果——选择即合理。”

　　【公募群体的新划分】

　　随着市场的发展,“玩家”群体将日益分化。

　　王峰调侃道,现在我国资产管理市场上投资工具越来越丰富,“不同阶层的投资者,都可以到这个市场上玩,只不过适合他们玩的工具不一样——要挑对‘玩具’才行”。

　　亿万富翁与老百姓抢购公募基金的情景或已成为历史。从封闭式基金时代以机构为主体,到个人投资者为主,再到目前主要针对普通个人,公募基金客户群体不断调整。

　　从投资门槛上看,公募基金申购门槛为1000元,有的产品定投甚至只需要500元;保险投资门槛是5000元;银行理财、券商资管为5万元起步;信托最低门槛50万元;专户一对多、阳光私募等为100万元;私募股权投资的门槛则数百万到数千万不等。(见图三)

　　若以此划分,公募基金与银行理财是最大众化的投资工具;信托、专户一对多、阳光私募、券商资管等的玩家则应该是拥有较大财务自由度的“高净值客户”;私募股权投资更不用说了,非富豪级玩家玩不起。

　　刘胜军认为,通过公募基金的方式去做资产管理,是效率最高、成本最低的方式。

　　好买基金市场总监张茹也认为,上述投资工具中,公募基金是透明度和流动性相对较好的,更易受到各类投资者的青睐。

　　这在美国市场上得到印证。美国共同基金,类似我国的公募基金,是美国资本市场上最强大的资本群体,大量的普通投资者会通过共同基金投资于股市和债市。

　　美国投资公司协会（Investment Company Institute，简称ICI）的数据显示，截至2010年9月，43.9%的美国家庭持有共同基金，其中67%的户主年龄在35岁-64岁之间。美国共同基金的资产总量达11.1万亿美元，占全球基金市场的1/3。

　　然而,A股市场公募基金资产规模呈下降趋势,业内人士无不担忧。

　　“近年,公募基金的投资者开始分流到阳光私募、股权投资、券商理财、私人银行等板块,这一方面意味着公募基金将面临行业洗盘的危机,另一方面也显示出其他投资工具对市场的分化作用。”某券商资管人士说。

　　与此相应的,是银行理财的异军突起。“银行理财产品低收益的特点,决定了它的服务群体侧重于大众投资者。”好买基金CEO杨文斌指出。

　　普益投资的数据显示,2010年,我国银行理财产品的平均收益率是接近一年定存的利率。

　　杨文斌指出,在资产管理市场上,普通投资者可以玩的东西很少,局限在银行理财、保险投资等层面,往上则门槛和风险双双高企,中间缺乏过渡性的投资工具。“老百姓缺乏战胜通胀的渠道。”

　　【信托、PE的高端玩家】

　　人民币股权基金是近年备受关注的投资品种。

　　“私募股权投资的玩家,则具有更高的身价,他们属于私人银行的服务对象——个人金融资产通常在800万以上。”张茹说。

　　“信托、一对多、阳光私募、券商资管等针对的人群主要是高端人群,一般小康家庭通常投不了。”某信托人士指出。

　　张茹也认为,信托得中高端以上的投资者才能玩。

　　投不了有两个原因。其一,信托投资具有一定投资风险。假设一个小康之家拥有100万的流动性资产,但让他拿出50万甚至100万去投这样一个产品,将使其家庭资产暴露于较大的风险处境中,这是很多家庭难以承受的;

　　其二,上述投资工具通常采取“金额优先”的投资规则,也就是说,即使游戏规则是100万可买,但买得到的人通常都有200万以上——“买不到就意味着你其实不是其核心服务对象”。

　　事实上,对于发行主体来说,他们也不愿意将门槛降得太低,尤其信托公司。根据2009年2月4日修改实施的《信托公司集合资金信托计划管理办法》(以下简称“管理办法”),单笔委托金额不到300万元的信托计划,其自然人投资者将受限于50人的制约。

　　换言之,降低门槛意味着单一信托产品募集规模不会太大,而这很容易使信托公司沦入亏损的境地。

　　以阳光私募为例,单只信托产品通常要募集到3000万的规模,信托公司才有赚。“3000万的规模,固定管理费只有30-40万,其中要分给渠道和私募管理公司一部分,还要支付律师费、后台服务、托管行费用、合同印刷费用等系列成本,最后信托公司拿到手的也就十来万。”

　　为此,即使信托公司因为短期宣传或熟人入伙的需要,临时降低门槛到50万,但配额也不会多,更多配额将留给那些可以出得起更大资金规模的投资者。

　　《管理办法》规定,信托的合格个人投资者至少需要具备以下条件之一:投资单一信托计划最低金额不少于100万元;个人或家庭金融资产超过100万元;最近三年的个人年收入超过20万元,或家庭年收入超过30万元。

　　说到底,上述这些产品的游戏规则和风险属性,决定了其并非普通人的投资玩物。

　　【诺亚的财富效应】

　　2010年11月11日,美国纽约,成立7年的诺亚财富在纽交所挂牌上市,上市价15.00美元,较发行价12.00美元高出25%。即使按12美元的发行价计算,诺亚总市值达到6.56亿美元,刚刚经历金融危机的给予这家年轻的公司难得的高估值。

　　“诺亚主要从事高端个人理财,是在中国资产管理业大发展的背景下,迅速成长的市场化机构。表现出境外资本对中国资产管理业的看好,庞大的人群,还在增长,近年,在资产管理市场,崛起了一批如诺亚、好买等优秀第三方销售机构。”业内人士表示。

　　诺亚财富和好买基金的出现,至少在局部打破了银行垄断的坚冰。

　　据悉,诺亚财富2010年PE和阳光私募的销售额超过100多亿。好买基金也在阳光私募产品销售上势头迅猛。

　　目前,大部分理财产品依然不得不依赖银行渠道进行销售;无论公募基金还是阳光私募,或者券商资管、保险投资,其投资标的离不开债市、股市,或挂钩汇率、利率、商品期货等。

　　渠道为王——长期以来,银行倚仗其庞大的网点数量和销售团队,垄断了资管业的销售渠道。

　　有投资人士抱怨道,银行一面扮演发起人,推出理财产品抢市场;一面扮演渠道商,把中间利润收入囊中,吃尽好处。

　　2010年11月,证监会公布《基金销售管理办法(修订版)》。之后,不少机构对“第三方销售”伺机而动。

　　有机构人士表示,即使拿到第三方销售牌照,也不意味着自己能跟银行渠道较量——“力量实在太悬殊”。

　　张茹也认为,第三方销售有发展空间,但很难撼动银行渠道。

　　前述机构人士透露:“就拿阳光私募来说,只要卖出上亿的量来,那基本上是银行包销了——从代销渠道上说,私人银行渠道的威力不可小觑。”

　　业内的共识是,资产管理行业属于专业性、服务性非常强的领域,这对渠道的要求会很高。“这里面很多东西,不要说客户,就是我们的专业研究团队也很难一一研究透。我们能做到,就是尽力把数据库、调查、研究体系做好,使我们提供给客户的信息尽可能靠近那个公司、那个产品,尽可能展现其业绩、变化轨迹等。”

　　而体量庞大既是银行的优点,也是银行的缺点——大,跑量快、跑得全,但在专业性垂直的切入上,往往不如小规模的销售公司来得更专业、更深入,独立性更强。

　　“大而全有大而全的力量,小而精有小而精的优势。市场上玩家、对手变多了,对投资者更有利。”

　　这正是机构们谋求第三方销售的立足点。

　　【守住价值底线】

　　2008年全球金融危机,香港的雷曼迷你债事件,数万人牵涉其中。数年前,南方证券、华夏证券等券商倒闭,均是因为承诺保底的委托理财,留下了无法填补的窟窿。

　　对发起机构来说,将面临一个比较残酷的竞争环境。“一个产品通吃天下”、“拿到牌照就赚钱”并不会持续。

　　未来在激烈的市场竞争中,如何守住底线。在追逐商业利益的同时,不忘投资者保护,是无论券商、基金和银行都要警醒之处。

　　不能简单推定说投资者与销售机构双方签订了合约,按合约办事就行了。比如定价条款是否合理,风险批示是否到位,投行销售中有否口头误导等。

　　面对金融大机构,个人往往处于弱势——从力量、谈判地位、经验、专业等角度说,都是弱势。监管机构对弱势群体应该给予较好的保护。

　　刘胜军呼吁成立类似美国“金融消费者保护局”的机构。“这类机构的使命是保护投资者不被金融机构欺骗——不可能所有金融问题都找银监会解决,这不现实。”

　　由此,银监会、证监会等监管机构也得以从繁琐具体的纠纷中解脱出来,专心监管金融机构是否规范、是否有风险,保证金融机构稳健发展,避免金融机构倒闭。

　　在某资深财富管理人士看来,一个家庭比较理想的资产配置是这样的:

　　50-60%为中长期组合产品,这部分投资至少三到五年期限,包括基金、债券、保险等;剩下40%里有20%是流动性、短期存款、外币等;还有20%可投资股票、挂钩股票或挂钩外汇的票据等。

　　“资产配置的部分,现金放银行,股票在券商,股票挂钩、外汇挂钩的产品在银行和券商俱可,资产管理的组合可以给基金公司等。”

　　“——其实应该有很多不同的投资工具可用。谁的专业水平最大,谁占有率就最大。”

　　资产管理业,我们刚刚起步!