华富恒富分级债基：分级债基首次引入浮动费率机制

　　华泰证券 王乐乐  楼栋  孙小成  贺栋

　　投资要点：

　　事件：2月20日开始发行的华富恒富分级债基首次将浮动费率机制引入到分级产品。在具体的费率设置方面，华富恒富A的管理费为每年0.7%，B份额为0.3%。当恒富B净值增长率R低于约定基准收益率时，不收取浮动管理费。当恒富B的净值增长率R大于或等于基准收益率时，收取的浮动费率为Min(0.4% , (R-基准收益率)/(1+ R) )，浮动费率最高为0.4%。其中基准收益率=1.5*[ (A1+A2+A3) /3]。A1、A2、A3分别为 18 个月内的恒富 A 份额的三次年约定收益率。

　　此次华富基金公司将浮动费率机制引入分级债基，创新的意义主要在于该机制能较好地平衡优先分级债基有限份额(A份额)与进取份额(B份额)的利益关系。从分级债基的实际运作情况看，由于A份额占比较大，基金管理人一般会倾向于提高A份额的约定收益率来扩大A份额规模，这样有利于基金管理人收取更多的管理费，对B份额则形成了较高的融资成本。由于B份额往往具有较长的封闭期，无法赎回份额。

　　华富恒富分级债基将恒富B的管理费分为固定费率和浮动费率，其中浮动费率由恒富B的基金净值增长率（R）的大小来决定的，而净值增长率的比较基准则跟A份额的约定收益率挂钩。在这种机制下，基金管理人如果为了扩大A份额规模而大幅提高A份额约定收益率，会使得B份额的业绩比较基准也同时提高，这样使得B份额净值增长率超越业绩比较基准的难度增大，收取的B份额浮动费率会有所下降。当然基金管理人也不可能为了降低B份额的业绩比较基准而大幅降低A类份额的约定收益率，因为较低的约定收益率会使A份额的规模大幅缩水，从而降低总的基金管理费。

　　分级债基的B份额实行浮动费率机制，能够遏制基金管理提高A份额约定收益率的倾向，其遏制效果主要取决于费率浮动程度的具体设计，从本次华富恒富B浮动费率的具体情况看，最大浮动幅度只有0.4%。我们以分级债基A份额：B份额为7：3这个常见比重来计算，不收B份额这0.4%的浮动管理费，相比全部收费其管理费下降幅度仅为17.14%。虽然这个下降幅度对基金管理人的实际制约效果可能不是很明显，但是将浮动费率机制引入分级债基来改善B份额相对不利处境、平衡A、B份额利益的思路是值得肯定的。具体的浮动幅度设计只是技术上的问题，未来其他产品在设计时可以根据产品的实际情况进行相应的变动。

　　值得提示的是浮动费率的引入与最终的投资业绩并没有明显的相关性，从目前已经实施浮动费率的几只产品的投资业绩看，其收益率基本处于同类产品的中游水平。